American Bitcoin lỗ 57 triệu USD: Khi giảm nửa không tha thứ cho kẻ yếu"

"article": "57 triệu USD. Đó là số tiền American Bitcoin đã đốt trong quý 2 năm 2024. Trong khi đó, doanh thu khai thác của họ chỉ đạt 67 triệu USD. Khoản lỗ ròng 57 triệu USD nghĩa là với mỗi 1 USD kiếm được từ hoạt động khai thác, họ tiêu tốn 1,85 USD. Đây không phải là một cú trượt nhẹ. Đây là một vết thương hở, chảy máu liên tục.\n\nNhững con số này không nằm ngoài dự đoán của những người theo dõi on-chain. Tôi đã nhiều lần cảnh báo rằng giảm nửa tháng 4/2024 sẽ đẩy những công ty khai thác có chi phí cao vào vùng nguy hiểm. Và ABTC chính là một ví dụ điển hình. Nhưng vấn đề không dừng ở con số lỗ. Vấn đề là họ đang phụ thuộc vào cơ sở hạ tầng bên ngoài - một lỗ hổng chiến lược khiến họ không thể kiểm soát chi phí của chính mình. Pump? Chỉ dành cho ai nhìn vào on-chain.\n\nHãy quay lại bối cảnh. Tháng 4/2024, Bitcoin thực hiện sự kiện giảm nửa lần thứ tư. Phần thưởng khối giảm từ 6,25 BTC xuống còn 3,125 BTC. Doanh thu của toàn bộ ngành khai thác bị cắt giảm một nửa chỉ trong một khối. Nhưng chi phí điện, nhân công, khấu hao thiết bị, và tiền thuê hạ tầng vẫn đứng nguyên. Hashprice - thước đo doanh thu trung bình trên mỗi terahash mỗi ngày - lao dốc xuống vùng đáy lịch sử.\n\nNhiều người hiểu sai về giảm nửa. Họ nghĩ giá Bitcoin sẽ tăng ngay sau sự kiện này. Nhưng thực tế, tác động tức thời là doanh thu khai thác sụt giảm. Giá tăng chỉ xảy ra sau khi nguồn cung mới giảm và nhu cầu tiếp tục tăng. Trong khoảng thời gian giữa hai sự kiện này, các công ty khai thác là những người chịu áp lực nặng nề nhất. Họ phải sống sót qua giai đoạn doanh thu thấp mà chưa chắc giá đã bù đắp. Đây là lý do vì sao những công ty không có bộ đệm tài chính sẽ bị loại.\n\nAmerican Bitcoin không nằm trong số những công ty có bộ đệm tài chính. Họ không sở hữu mỏ khai thác. Họ không ký hợp đồng trực tiếp với các nhà máy điện. Họ thuê dịch vụ hosting từ các trung tâm dữ liệu bên thứ ba. Điều đó có nghĩa là giá điện họ phải trả cao hơn đáng kể so với các đối thủ tự vận hành. Điều đó cũng có nghĩa là họ không có quyền kiểm soát chất lượng bảo trì, thời gian hoạt động của máy, hay khả năng tối ưu hóa năng lượng. Mỗi yếu tố nhỏ này đều đẩy chi phí lên cao. Và khi chi phí cao hơn doanh thu, lỗ là điều không thể tránh khỏi.\n\nNhìn vào cấu trúc chi phí của ABTC, tôi thấy một kịch bản kinh điển trong ngành khai thác hậu giảm nửa: họ đang trả tiền để duy trì một cỗ máy in tiền không còn in ra lợi nhuận. Với mức chi phí chiếm 185% doanh thu, mỗi khối họ khai thác thành công lại tạo ra một khoản lỗ lớn hơn. Đây là lỗ từ hoạt động sản xuất, không phải lỗ từ biến động giá. Trong giới tài chính, có một câu nói: Đừng bao giờ bán xăng mà không có lời. Nhưng ABTC đang làm điều ngược lại. Họ khai thác Bitcoin, bán ra để trả chi phí, nhưng chi phí lại vượt qua giá trị Bitcoin bán ra. Họ không chỉ không kiếm được tiền. Họ đang phá hủy giá trị cho cổ đông mỗi ngày.\n\nTrong quý 2, doanh thu 67 triệu USD của ABTC bao gồm phần thưởng khối và phí giao dịch. Nhưng chi phí khai thác trực tiếp - điện năng, nhân sự, bảo trì thiết bị - đã nuốt trọn toàn bộ con số này. Chưa dừng lại, khấu hao tài sản tiếp tục ăn vào vốn chủ sở hữu. Máy khai thác ASIC mất giá cực nhanh. Một máy Antminer S19 mua năm 2021 với giá 10.000 USD giờ chỉ còn giá trị vài trăm USD. Nếu ABTC vẫn đang vận hành trên những cỗ máy cũ này, khoản khấu hao trong quý có thể lên tới hàng chục triệu USD.\n\nSo sánh với Marathon Digital và Riot Platforms, hai công ty khai thác hàng đầu nước Mỹ. Marathon đã ký các hợp đồng mua điện dài hạn với giá cực kỳ cạnh tranh từ các nguồn năng lượng tái tạo. Riot sở hữu một cơ sở khai thác khổng lồ ở Texas, nơi họ có thể linh hoạt tắt máy trong giờ cao điểm để bán điện lại cho lưới điện. ABTC không có lợi thế nào trong số đó. Họ chỉ có một đội ngũ thuê máy và một hóa đơn tiền điện cao ngất ngưởng. Chính sự khác biệt này tạo ra khoảng cách lợi nhuận khổng lồ giữa các công ty dẫn đầu và những kẻ bám đuôi.\n\nCâu chuyện không chỉ nằm trên bảng cân đối kế toán. Nó nằm ở dòng tiền. Thanh khoản đang chảy về đâu? Theo dõi.\n\nVới tốc độ đốt tiền hiện tại, quỹ dự trữ của ABTC có thể cạn kiệt trong vòng 1-2 năm nếu không có nguồn vốn mới. Kịch bản tiếp theo có thể đoán trước: phát hành cổ phiếu gây pha loãng, vay nợ với lãi suất cao, hoặc bán tháo tài sản với giá rẻ. Lịch sử ngành khai thác đã chứng kiến Compute North và Core Scientific phá sản trong chu kỳ 2022. Các cổ đông của họ gần như mất trắng. ABTC có thể đi theo vết xe đổ đó nếu không có một cú huých từ thị trường.\n\nNhưng tôi không vội kết án. Trong ngành này, mọi thứ có thể đảo chiều nhanh chóng. Nếu Bitcoin tăng vọt lên 100.000 USD hoặc cao hơn trong 12 tháng tới, doanh thu của ABTC sẽ tăng tương ứng, và họ có thể thoát khỏi vũng lầy. Giá Bitcoin chính là biến số lớn nhất trong phương trình của họ. Nhưng nếu giá đi ngang và lãi suất vẫn ở mức cao - như nhiều dự báo hiện nay - bài toán của họ gần như không có lời giải. Vay thêm để trả lỗ chỉ là cách trì hoãn sự sụp đổ.\n\nNgoài vấn đề tài chính, hiệu quả kỹ thuật cũng là một dấu hỏi lớn. Tôi từng tham gia đánh giá nhiều mỏ khai thác trong sự nghiệp của mình. Khi một công ty phụ thuộc vào hạ tầng bên ngoài, họ mất quyền kiểm soát chi phí điện. Một mỏ tự vận hành có thể ký hợp đồng mua điện từ nhà máy thủy điện với giá 0,03-0,04 USD/kWh. Nhưng khách hàng thuê hosting thường phải trả 0,07-0,10 USD/kWh. Với hiệu suất máy 30 J/TH, chi phí điện trên mỗi terahash của họ cao gấp đôi so với đối thủ sử dụng máy 20 J/TH. Đây là lý do vì sao biên lợi nhuận của họ bị bào mòn đến mức âm.\n\nSự khác biệt nằm ở những quyết định tưởng chừng nhỏ nhặt từ nhiều năm trước. Một công ty quyết định tự xây dựng mỏ, ký hợp đồng điện trực tiếp, mua máy mới với chi phí cao ban đầu nhưng hiệu suất tốt hơn. Một công ty khác lại chọn thuê hosting để tiết kiệm vốn ban đầu. Đến lúc giảm nửa, công ty đầu tiên có biên lợi nhuận dương. Công ty thứ hai - như ABTC - chỉ còn biết nhìn doanh thu giảm một nửa trong khi chi phí vẫn đứng nguyên. Vốn có thể giúp bạn bắt đầu, nhưng chỉ có cấu trúc chi phí tối ưu mới giúp bạn tồn tại.\n\nCòn một điểm mù nữa: độ khó khai thác. Khi các công ty lớn tiếp tục mở rộng công suất, hash rate toàn mạng tăng lên, độ khó cũng tăng theo. Điều này khiến những công ty nhỏ, chi phí cao như ABTC càng lún sâu hơn. Đây là một vòng xoáy tử thần: càng lỗ, càng không có tiền nâng cấp máy móc; càng không nâng cấp, càng lỗ. Trong khi đó, các quỹ đầu tư lớn vẫn đổ tiền vào những công ty khai thác hiệu quả vì họ muốn đặt cược vào chu kỳ tăng giá tiếp theo. Vốn không biến mất, nó chỉ di chuyển từ tay những kẻ yếu sang tay những kẻ mạnh.\n\nLàm sao để nhận biết sớm một cuộc đầu hàng? Tôi thường theo dõi ba chỉ số. Thứ nhất, hashprice. Khi hashprice chạm đáy, những công ty hiệu quả nhất bắt đầu giảm công suất. Thứ hai, dòng Bitcoin chảy vào các sàn giao dịch từ các địa chỉ khai thác. Khi lượng Bitcoin do miner gửi đến sàn tăng đột biến, đó là dấu hiệu họ đang bán để trang trải chi phí. Thứ ba, tỷ lệ băm trung bình của các pool nhỏ. Khi các pool nhỏ mất hash rate, đó là những người khai thác cận biên rời khỏi mạng lưới.\n\nTôi từng chứng kiến sự sụp đổ của Terra năm 2022. Khi Anchor Protocol trả lãi 20%, tôi biết đó là bất thường. Tôi đã phân tích on-chain và thấy dòng UST đổ vào Anchor không bền vững. Tôi công bố bài phân tích cảnh báo vào tháng 4, một tháng trước khi sụp đổ. Bài học tôi rút ra là gì? Khi một mô hình kinh doanh có chi phí không tương xứng với doanh thu, không có câu chuyện nào cứu được nó. ABTC giống như Anchor - một mô hình đang trả giá cho sự hào nhoáng bằng dòng tiền âm.\n\nNhưng ở đây, mọi người đang bỏ lỡ một góc nhìn quan trọng.\n\nMỗi khi một công ty khai thác như ABTC báo lỗ, các nhà đầu tư thường bán tháo cổ phiếu của toàn ngành. Họ hét lên rằng ngành khai thác Bitcoin sắp sụp đổ. Nhưng nhìn lại lịch sử, những thời điểm các công ty yếu nhất bị đào thải lại chính là lúc mạng lưới Bitcoin khỏe mạnh hơn. Miner capitulation - hiện tượng người khai thác đầu hàng - là một quá trình thanh lọc