Canaan bán Bitcoin để mua lại cổ phiếu: Khi câu chuyện HODL không còn là chân lý

Trong 7 ngày qua, một trong những nhà sản xuất máy đào ASIC lâu đời nhất ngành khai thác Bitcoin vừa phê duyệt một kế hoạch khiến giới đầu tư phải nhìn lại. Canaan, ông lớn đứng sau dòng máy đào Avalon, tuyên bố sẽ bán tài sản số của mình để tài trợ cho chương trình mua lại cổ phiếu trị giá 30 triệu USD. Nghe qua, đây chỉ là một thương vụ tài chính thông thường của công ty niêm yết. Nhưng đặt trong bối cảnh cả ngành khai thác đang tôn thờ câu chuyện HODL, hành động này là một cú đảo chiều thực sự. Để hiểu ý nghĩa, cần nhìn vào vị trí của Canaan. Đây là một trong ba nhà sản xuất ASIC lớn nhất toàn cầu, cùng Bitmain và MicroBT. Công ty từng là biểu tượng của phong trào khai thác tại Trung Quốc trước khi chuyển trụ sở sang Singapore và niêm yết trên NASDAQ từ năm 2019. Sản phẩm của họ, dòng Avalon, được sử dụng rộng rãi từ các mỏ nhỏ ở Bắc Mỹ đến những trang trại lớn ở Trung Á. Ngoài việc bán máy, Canaan còn tự vận hành một số mỏ khai thác, tích lũy một lượng Bitcoin đáng kể trên bảng cân đối kế toán. Hiện tại, ngành khai thác đang chịu áp lực kép từ chi phí năng lượng tăng cao và phần thưởng khối giảm sau sự kiện halving. Trong bối cảnh đó, việc găm giữ một lượng lớn Bitcoin không còn là chiến lược tối ưu. Trong khi đó, các đối thủ như Marathon Digital và Riot Platforms vẫn theo đuổi chiến lược giữ toàn bộ số Bitcoin khai thác được, thậm chí còn vay nợ để mua thêm. MicroStrategy thậm chí còn cực đoan hơn khi biến việc mua Bitcoin thành chiến lược doanh nghiệp cốt lõi. Giữa một thị trường mà việc "không bán" được xem như tiêu chuẩn đạo đức, Canaan lại chọn bán. Có một quy luật bất thành văn trong giới phân tích token: khi một công ty đại chúng bắt đầu đụng đến kho dự trữ crypto của mình, câu chuyện thị trường sẽ được viết lại từ đó. Nhưng trước khi vội phán xét, cần nhìn vào cơ chế của quyết định này. Canaan đang thực hiện một phép hoán đổi tài sản: bán một lượng Bitcoin, lấy tiền mặt, rồi dùng tiền mặt đó mua lại cổ phiếu đang lưu hành. Về bản chất, đây là một hoạt động quản trị vốn, không phải một tín hiệu về công nghệ hay sản phẩm. Khi mua lại cổ phiếu, công ty giảm số cổ phần lưu hành, từ đó cải thiện chỉ số EPS. Điều này thường giúp giá cổ phiếu tăng trong trung hạn. Cổ phiếu CAN từng nhiều thời điểm giao dịch dưới giá trị sổ sách, một dấu hiệu cho thấy thị trường không đánh giá cao triển vọng của công ty. Ban lãnh đạo có lẽ cho rằng đây là cơ hội để dùng chính nguồn lực nội bộ để kéo giá cổ phiếu khỏi vùng trũng. Điều đáng chú ý là mua lại cổ phiếu thường được ưa chuộng hơn cổ tức ở Mỹ vì thuế suất lợi vốn thấp hơn, và Canaan nhiều khả năng đã tính đến điều này. Vế còn lại là số Bitcoin bán ra. Nếu giá BTC ở quanh mức 60.000 USD, 30 triệu USD tương đương khoảng 500 BTC. Đối với một bảng cân đối kế toán của công ty khai thác, con số này không quá lớn. Thị trường Bitcoin có thanh khoản dày, với khối lượng giao dịch hàng ngày thường đạt nhiều tỷ đô la, nên áp lực bán là rất nhỏ. Nhưng có một chi tiết quan trọng: theo chuẩn mực kế toán hiện hành tại Mỹ, tài sản số được ghi nhận như tài sản vô hình với giá gốc, và chỉ được ghi giảm khi giá giảm. Điều này khiến nhiều công ty nắm giữ Bitcoin không thể phản ánh lợi nhuận tăng giá vào báo cáo tài chính. Việc bán ra là cách để hiện thực hóa lợi nhuận đó và thể hiện dòng tiền tích cực lên báo cáo. Đây là một động lực kế toán mà ít nhà đầu tư nhỏ lẻ chú ý. Trong hàng chục cuộc tư vấn chiến lược cho các quỹ đầu tư, tôi thường đặt một câu hỏi: "Nếu một tài sản không tạo ra dòng tiền, nó có thực sự là tài sản?". Canaan vừa đưa ra câu trả lời của riêng mình. Họ không dùng vốn để mua thêm máy đào, không trả cổ tức, mà dùng nó để giảm số lượng cổ phiếu. Điều này cho thấy họ tin rằng cổ phiếu của chính họ là kênh đầu tư có tỷ suất sinh lời tốt nhất lúc này. Bên cạnh đó, quyết định này cũng gửi đi thông điệp về kỳ vọng của ban lãnh đạo. Họ có thể nhận định rằng đồng CAN của họ đang bị định giá thấp hơn tiềm năng thực tế, trong khi Bitcoin có thể khó bứt phá trong ngắn hạn. Khi một ban lãnh đạo sẵn sàng dùng tài sản số của mình để mua cổ phiếu, họ đang đặt cược rằng thị trường sẽ dần nhận ra giá trị của doanh nghiệp. Trong suốt 26 năm quan sát thị trường tài chính, tôi hiếm khi thấy một quyết định cấu trúc vốn nào lại bộc lộ rõ tâm lý của ban lãnh đạo đến vậy. Thị trường thường phản ứng tiêu cực khi một công ty khai thác bán Bitcoin. Họ gán cho hành động này cái mác "bán non" hay "mất niềm tin vào tương lai của BTC". Nhưng tôi cho rằng cách nhìn đó đang bỏ qua bối cảnh tài chính của doanh nghiệp. Một công ty khai thác cần tiền mặt để trả lương, duy trì hoạt động, đầu tư nghiên cứu. Trong thị trường giá xuống, việc giữ một lượng lớn Bitcoin có thể khiến bảng cân đối kế toán trở nên mong manh. Việc bán ra một phần để tạo thanh khoản không phải là dấu hiệu của sự thất bại, mà là dấu hiệu của sự trưởng thành tài chính. Trong làn sóng ICO năm 2017, tôi đã chứng kiến không ít dự án ôm token đến chết chỉ vì sợ tiếng xấu "bán non". Họ quên rằng doanh nghiệp cần vòng đời, cần dòng tiền, cần chi trả cho kỹ sư. Canaan đang cho thấy một cách tiếp cận thực dụng hơn. Điều đáng nói là cách Canaan đặt cược đối lập hoàn toàn với MicroStrategy. MicroStrategy phát hành cổ phiếu và đi vay nợ để mua Bitcoin; Canaan bán Bitcoin để mua cổ phiếu. Cả hai đều là arbitrage vốn, nhưng chúng dựa trên những giả định khác nhau về tương lai của giá trị tài sản. Nếu Bitcoin bùng nổ trở lại, MicroStrategy sẽ thắng lớn. Còn nếu thị trường tiếp tục đi ngang hoặc giảm, Canaan sẽ là người khôn ngoan hơn vì giảm được rủi ro và tăng giá trị cổ phần. Không có đúng sai tuyệt đối, chỉ có khả năng phù hợp với điều kiện hiện tại. Cái gọi là "phân mảnh thanh khoản" mà thị trường hay lo sợ thực chất chỉ là một câu chuyện được thổi phồng. Một đợt bán vài trăm BTC không thể định hình xu hướng giá. Quan trọng hơn là doanh nghiệp sử dụng dòng tiền đó như thế nào. Quyết định của Canaan mở ra một câu hỏi lớn: các công ty khai thác có nên tiếp tục tôn thờ HODL, hay nên biến tài sản số thành công cụ quản trị vốn? Nếu nhiều công ty làm theo Canaan, ngành khai thác sẽ chuyển từ mô hình "tích trữ" sang mô hình "tối ưu vốn". Câu trả lời sẽ nằm trong các báo cáo tài chính sắp tới. Còn lúc này, Canaan vừa gieo một hạt giống mà thị trường chưa biết sẽ nảy mầm thành cây gì.